TAV Havalimanları Hisse Önerisi / Yatırım Finansman – (12.06.2024) Hisse Önerileri
Tavsiye: Endeks Üstü Getiri
Hedef Fiyat: 324 TL
Hisse Fiyatı: 233,30 TL
Getiri Potansiyeli: %39
TAVHL Şirket Güncelleme Raporu
Kapasite yatırımları tamamlanmaya yakın Almatı Havalimanı’ndaki kapasite artırım yatırımının Haziran 2024 başında tamamlanmasının ardından, Antalya ve Ankara’da devam eden yatırımların sırasıyla 1Ç25 ve 4Ç25’te tamamlanması beklenmektedir. Güçlü uluslararası yolcu sayısı artışı ve artan havacılık dışı gelirler sayesinde Antalya ve Ankara’nın nakit FAVÖK’ünün 2027T’ye kadar %12 ve %22 YBBO ile sırasıyla 405 milyon ve 50 milyon Avro seviyesine ulaşacağını tahmin ediyoruz (2023’te 260 milyon ve 22,7 milyon Avro). TAVHL kapasite yatırımlarını tamamlamaya yaklaştıkça, bu durum özellikle 2026+ dönemi için daha güçlü kar marjlarına ve temettü performanslarına işaret edebilir. Bu doğrultuda, şirketin net kar marjının 2024T’de %10,2’den 2025T’de %12,4’e ve 2026T’de %15,7’ye yükselmesini bekliyoruz.
Önümüzdeki 2 yılda 500 baz puan FAVÖK marjı artışı Şirketin FAVÖK’ünün 2023’teki 385 milyon Avrodan 2026’da 627 milyon Avroya ulaşacağını ve bu dönemde +5.0pt marj artışı olacağını tahmin ediyoruz. Kaldıraç tarafında, net borcun 2023’teki 1,67 milyar Avro’dan 2026’da 1,4 milyar Avro’ya düşmesini, Net Borç/FAVÖK oranının ise 2023’teki 4,3x seviyesinden 2026T’de 2,3x seviyesine gerilemesini bekliyoruz. Şirketin 2025T kaldıraç öngörüsü olan 2.5x-3.0x aralığı ile karşılaştırıldığında, tahminimiz 3.0x ile aralığın üst bandına işaret etmektedir.
Küresel hava yolculuğu talebi 2024 yılı için umut verici… IATA’nın yolcu projeksiyonlarına göre, Dünya’daki yolcu sayısının 2024 ve 2025 yıllarında sırasıyla yıllık %10,4 ve %8 artması bekleniyor. Benzer şekilde, Türkiye Cumhuriyeti Kültür ve Turizm Bakanlığı’nın turist sayısı hedefi de 2023 yılındaki 56,7 milyonluk rekorun ardından 2024 yılı için 60 milyon (+6 y/y) olarak belirlenmiştir. Öte yandan, TAVHL’nin toplam yolcu sayısının 2026T’de %7 YBBO ile 112 milyona (2023’te 95,5 milyondan) ulaşmasını öngörürken, hasılat büyümesi beklentimiz temel olarak uluslararası yolcu sayısındaki daha yüksek artış varsayımı sayesinde %12 YBBO’dur. Şirketin toplam yolcu sayısı 4A24’te 24,65 milyon (yıllık +%19) olarak gerçekleşirken, 2024T sonunda 104 milyona (yıllık +%9) ulaşmasını bekliyoruz.
Havalimanı işletmecileri havayolu filolarındaki genişlemeden faydalanıyor… Son 3 yıla kıyasla, yeni uçak teslimatlarındaki artışın havayolu şirketleri için rekabeti artırma eğiliminde olması, ancak daha yüksek trafiğin havalimanı işletmecilerinin gelirlerini artırması nedeniyle havalimanı işletmecilerinin havayolu şirketlerine kıyasla daha iyi bir konumda olacağına inanıyoruz.
Hedef Fiyatımızı 245,0 TL/hisse’den 324,0 TL/hisse’ye yükseltiyor ve Endeks Üzeri Getiri tavsiyemizi koruyoruz. Değerleme yöntemi olarak %12,0 özsermaye maliyeti varsayımı (%7,5 risksiz faiz oranı, %5,0 hisse senedi risk primi ve 0,9 beta) ile parçaların birleşimi yöntemini kullandık ve 3,4 milyar Avro hedef NAD’ye ulaştık. Buna göre, hedef fiyatımızı 245,0 TL/hisse’den 324,0 TL/hisse’ye yükseltiyor ve TAVHL için Endeks Üzeri Getiri tavsiyemizi koruyoruz. 2025 tahminlerimize göre, TAVHL hisseleri F/K katsayısı açısından uluslararası benzerlerine kıyasla %40 iskontolu işlem görmektedir.
Riskler Beklentimizin altında yolcu sayıları ve jeopolitik gerilimler değerlememiz üzerindeki başlıca risklerdir.
Kaynak: Yatırım Finansman
